Marchés

Malgré un S1-2022 marqué par une contraction de la masse bénéficiaire, Mutandis a su redresser la barre au deuxième semestre grâce à une répercussion intelligente de la hausse des prix des intrants, relèvent les analstes du courtier Valoris Securities.

Le Groupe a orienté l’essentiel de ses hausses des prix vers les produits exportés, parvenant en même lieu à bénéficier d’un effet change favorable à la suite de l’envolée du Dollar, qui coïncide aussi avec la forte croissance des ventes de « Season » après son acquisition. "En parallèle, nous constatons une réplication plus modérée sur les produits de large consommation (détergents) ou en phase de reprise post-covid (Jus), ce qui permettrait à Mutandis de gagner des parts de marché, si la concurrence adopte une politique d’augmentation des prix plus agressive". 

En termes de profitabilité, Mutandis a connu certes une dégradation de sa marge d’EBE, mais qui reste tout de même inférieure aux niveaux de dégradation de marge constatés auprès de plusieurs opérateurs similaires de la cote casablancaise depuis le S1-2022. 

De plus, poursuit VS, même à travers un benchmark à l’international, nous constatons que les récentes publications de grandes pointures (Ex: Nestlé et Procter Gamble) affichent des baisses des marges nettes (-9,6 pts pour Nestlé et -0,4 pt pour P&G), que Mutandis a su amortir à travers un effet change positif. 

En termes de structure financière, Mutandis a bénéficié certes de sa dernière levée de fonds pour alléger son gearing à moins de 50%, tout en assurant une poursuite de sa politique de distribution de dividendes et financer son expansion. Ceci dit, la prochaine acquisition annoncée de « Ain Ifrane » auprès de SBM qui devrait se concrétiser d’ici Juin 2023, pourrait renchérir le niveau d’endettement à nouveau. 

Perspectives: 

Pour les analystes, les prochaines réalisations dépendraient du bon comportement des segments Détergents & Jus. 

Impact de la nouvelle activité « Eau Ain Ifrane » 

L’acquisition de l'intégralité du capital social la société Euro Africaine des Eaux (EAE) auprès de SBM, comprenant la marque Ain Ifrane, l’usine d’embouteillage et la distribution, devrait se répercuter sur Mutandis à travers un renforcement de la contribution de l’activité Boissons du Groupe, en passant de près de 79 MDH en 2022 à près de 350 MDH, selon le management. Pour rappel, Ain Ifrane dispose actuellement d’une part de marché de 10% que Mutandis envisagerait de développer lors des exercices à venir et une contribution additionnelle au résultat net consolidé de 30 MDH en résultat net, selon les projections du management.

Il est également prévu la réalisation d’un effet de synergie entre le jus Marrakech et Ain Ifrane, grâce à la mise en place envisagée d’un circuit de distribution commun pour les deux produits ainsi que l’utilisation de l’eau de Ain Ifrane pour la production du Jus Marrakech, la réalisation d’un effet de synergie entre Ain Ifrane et l’activité PET de Mutandis ou encore le renforcement et la diversification des produits.

 Sur ce volet, Mutandis envisage d’ouvrir trois nouvelles usines en 2023 pour les activités : Jus, Détergents et Hygiène corporelle, ainsi qu’une usine en 2024 spécialisée dans les tartinables de sardines. 

" L’ensemble de ces projets permettront à Mutandis de continuer à gagner des parts de marché, dans un secteur défensif", écrit VS. 

VS évoque également un retour vers un niveau normatif de marge, d’investissement et d’endettement qui devrait doper le niveau de rétribution des actionnaires. 

A l'heure actuelle, Mutandis envisagerait de maintenir ses efforts d’investissement et d’expansion jusqu’à 2024. 

Selon le management, l’attention de Mutandis post2024 porterait essentiellement sur la récolte des efforts d’investissements consentis depuis plus que 4 ans, qui surviendrait théoriquement à point avec un retour de l’inflation à des niveaux normatifs, impactant positivement les marges. 

Ainsi, Mutandis envisagerait de procéder à un retour à un niveau normatif d’investissement de 70 à 80 MDH, qui permettrait d’alléger progressivement l’endettement du Groupe tout en capitalisant aussi sur sa nouvelle position de marché (post-extension) pour doper sa profitabilité. Ainsi, dans ce nouveau contexte, le management envisagerait d’entamer un nouveau cycle pour le Groupe qui serait caractérisé par une meilleure rémunération des actionnaires. Le management tablerait sur un dividende cible à 11 DH/action. Rapporté au cours actuel au 16/03/2023 le D/Y potentiel serait de 5,2%.

Après un fléchissement du cours de Mutandis en 2022 de 12,1%, la valeur poursuit sa tendance baissière en 2023, enregistrant une contre performance Y-t-D de 4,6% au 22/03/2023. Dans cette configuration, le titre MUT cote actuellement à un P/E 2022 de 19,3 et D/Y 2022 de 4,1%. 

"Sur la base d’une valorisation de Mutandis par la méthode DCF, nous aboutissons à un cours cible de 240 MAD/Action", indique le courtier dans cette note.