Marchés

La Recherche de CFG Marchés, plus confiante quant au développement de la filiale Tangier Alliance de Marsa Maroc, relève son cours cible de 15DH/action pour le fixer à 230 DH. Les analystes recommandent l'achat du titre avec un potentiel de 18%.


Dans une note publiée ce 11 décembre et intitulée "Marsa Maroc : une dimension mondiale avec Tangier Alliance", la Recherche de CFG Marchés rappelle le contexte de sa première couverture de Marsa Maroc initiée en janvier 2017 : "Dans notre rapport d’initiation de couverture publié le 16/01/2017, nous avions relevé un risque inhérent à l’activité de transbordement à Tanger Med, mentionnant que selon nous, le groupe devrait s’allier à un opérateur/armateur spécialisé, afin de garantir la pérennité de cette activité".

Ce risque semble écarté "suite aux différentes annonces faites en 2019 et plus particulièrement l’entrée de Hapag-Lloyd (5ème armateur mondial) dans le capital de la filiale Tangier Alliance".  

Les analystes se disent désormais "plus confiants quant au développement de ce projet". Ainsi, ils ont révisé à la hausse leurs prévisions de croissance pour Tangier Alliance et pour le groupe de façon plus générale. "Sur la base de nos nouvelles prévisions, le lancement de l’activité transbordement prévu en 2020E, augmenterait notre cours cible de 15 DH/action", lit-on dans la note.

Compte tenu des dernières statiques portuaires publiées par l’ANP, les analystes ont revu leur estimation de croissance des volumes Gateway. Selon eux, en 2019E, les volumes de vrac solides traités par Marsa Maroc devraient afficher une croissance de 5%, tirés par une augmentation du trafic de charbon et des importations de céréales.  Les vrac liquides, devraient pour leur part croître de 4%, alors que le trafic de conteneurs afficherait une hausse de 8%. A partir de 2020E, ils anticipent une normalisation des trafics de vrac.

Nous pensons de ce fait que le lancement de l’activité transbordement devrait représenter un nouveau relais de croissance pour le groupe".

Toujours selon la note, en 2019E, et avant le lancement de l’activité transbordement au TC3 à Tanger Med II les marges opérationnelles du groupe connaitraient une amélioration avec des marges d’EBITDA et d’EBIT de respectivement 48,4% et 31,1%. En 2020E, les marges consolidées devraient connaître une détérioration ponctuelle impactées par la mise en service du TC3 (taux d’utilisation bas) et la baisse des volumes de vrac solides à des niveaux normatifs. A partir de 2021E, et compte tenu de la montée en puissance prévue du TC3, d’une croissance normative des volumes Gateway et des économies d’échelle générées sur la nouvelle activité, les marges opérationnelles devraient se redresser progressivement. "Nous pensons de ce fait que le lancement de l’activité transbordement devrait représenter un nouveau relais de croissance pour le groupe".

Il est à souligner que les marges de la nouvelle activité sont moins importantes que celles générées par l’activité Gateway. Ainsi, "les marges consolidées devraient selon nos estimations connaître une normalisation progressive pour atteindre une marge d’EBITDA et d’EBIT de 44% et 27% respectivement à horizon 2025E (contre 46% et 30% en 2018)".

Un potentiel de 18% en Bourse 

La valorisation du groupe Marsa Maroc fait ressortir un cours cible de 230 DH/action soit un potentiel de 18%, d’où la recommandation d’acheter le titre. Les analystes résument leur argumentaire dans les points suivants : 

• Une forte capacité à générer des cash-flows positifs, permettant à Marsa Maroc d’afficher un DY supérieur à la moyenne du marché marocain avec des DY 2019E et 2020E de respectivement 4,9% et 5,2% ;

•  Un niveau d’EV/EBITDA proche de celui des comparables internationaux, et ce malgré de meilleures perspectives de croissance, avec un EV/EBITDA 2019E de 10,6x contre une moyenne de 10,9x à l’international;

•  Dans notre scénario, nous ne valorisons que le périmètre actuel des concessions sans prendre en compte une éventuelle reprise des activités de SAMIR qui aurait un impact positif sur les volumes manutentionnés et les marges. Aussi, nous excluons de nos prévisions l’éventuelle obtention de nouvelles concessions sur les nouvelles infrastructures au Maroc ou des concessions à l’étranger et plus spécifiquement en Afrique.