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BMCE Capital Research s'est attaquée à l'épineux cas Maroc Telecom et qui a plongé, depuis le début de cette semaine, le marché boursier dans le doute. L'enjeu est important vu l'importance de l'amende fixée par l'ANRT à 3,3 Mds de dirhams. En parallèle, le régulateur a émis une série d’injonctions qu’IAM devrait strictement observer dans des délais fixes et sous astreinte journalière (atteignant parfois 4 MDH par jour de retard). "Ces injonctions, non encore dévoilées, sont la partie corrective de la décision et auraient pour but de forcer l’opérateur à prendre les mesures nécessaires pour l’établissement imminent du libre jeu de la concurrence sur le marché", commentent les analystes.
Provision ou pas provision ?
Les analystes se posent d'abord la question si une partie ou la totalité du montant est provisionné par l'opérateur. Selon eux, "il semblerait qu’aucune provision n’ait été constatée en prévision de cette sanction ainsi que de la procédure judiciaire en cours initiée par WANA". Toujours selon BKR, seule figure dans les comptes 2018, la provision constatée en lien avec le litige en cours au Togo opposant la filiale Atlantique Telecom Togo à l’Office Togolais des Recettes, qui réclame le paiement du montant équivalent à 2,8 Mds de dirhams, pour un présumé manquement à l’obligation de déclaration de cette filiale en sa qualité de tiers saisi. "Le montant provisionné n’a pas été spécifié, sachant que l’encours des provisions pour risques et charges à fin 2018 s’élève à MAD 1,3 Md".
"IAM pourrait toujours procéder au provisionnement du montant ou partie de la sanction au niveau des comptes 2019 en post clôture et avant la tenue du Conseil d’Administration approuvant les résultats y afférent", rappellent les analystes.
Quant à la comptabilisation de l'amende, BKR a tenu deux scénarios : Etant donné que la clôture des comptes n’a pas encore eu lieu, l’opérateur aurait la possibilité de provisionner 50% du montant de l’amende en 2019 et l’autre moitié en 2020. Ce scénario aurait pour conséquence l’alourdissement de la dette du géant télécom ainsi que la baisse de son Bottom Line, impactant ainsi l’enveloppe globale des dividendes qui représente historiquement 100% des bénéfices.
Un recours possible aux négociations
Deuxième scénario : Si on considère qu’en cas de recours ou de négociation, les deux parties acceptent un compromis, ils pourraient aboutir à un accord mutuel de 50% de l’amende initiale soit 1,7 Md de dirhams. Dans ce cas de figure, les impacts seraient bien moindre pour l’opérateur historique et par ricochet pour le rendement de dividendes qui serait distribué aux actionnaires. Ceci peut se justifier étant donné que les pratiques litigieuses relevées par l'ANRT ne concernent que le marché du fixe et des accès internet haut débit domestique qui culmine une moyenne de 8,5 Mds de revenus dudit segment sur la période 2013-2018. Sur cette base, IAM pourrait contester la sanction de l’ANRT de MAD 3,3 Md, qui devrait a priori s’établir à près de 850 MDH.
En effet, les 3,3 Mds de sanctions, correspondant à 10% du chiffre d'affaires global moyen sur la période 2013-2018.
Quels impacts sur la valorisation ?
Pour le moment, BKR préfère garder intactes ses prévisions financières pour Maroc Telecom avec notamment un RNPG estimé à 6,14 Mds de dirhams en 2019. En revanche, en termes de valorisation, les analystes se sont projetés dans 3 scénarios : Le premier est neutre, le second concrétise l'amende ANRT et le troisième la revoit à 1,7 Md de dirhams. A l’exception du scenario 1 où le DPA projeté ne devrait pas subir de changement, dans les autres simulations, la rétribution des actionnaires devrait être affectée du fait de la baisse éventuelle de la capacité bénéficiaire en 2019 et en 2020. Ainsi et dans le cadre du scenario 2, le DPA devrait reculer à 5,2 DH et à 5,3 DH pour ces deux années tandis que pour le scenario 3, son niveau ressortirait moins impacté à près de 6 DH pour 2019 et de 6,1 DH pour 2020, avant de reprendre son rythme normatif pour les deux cas à partir de 2021.
Le dividend yield devrait, de facto, se dégrader à 3,6% au minimum sur la même période projetée (contre 5,3% en 2018), soit quasiment le niveau actuel du marché.
A noter que l’intégration du paiement des sanctions ( scénarios 2 et 3) fait ressortir des niveaux de solvabilité et de Gearing toujours soutenables et ce, malgré un recours à la dette pour le paiement desdites amendes (sans impacter le poids des charges d’intérêts dans l’EBE, qui ne devrait pas excéder les 4%).
L’opérateur historique est également poursuivi au tribunal de commerce de Rabat par WANA CORPORATE qui réclame une indemnisation de MAD 5,7 Md pour les mêmes motifs retenus dans la décision de l’ANRT. Dans le cas extrême où, IAM aurait à payer également les dommages et intérêts au profit de WANA, et indépendamment des modalités de règlement, l’impact sur la valorisation de base (scenario 1 - neutre) n’est que de -0,4%.
En conséquence, BKR recommande de conserver le titre dans les portefeuilles "compte tenu des fondamentaux solides de la société, dont le cours cible fait ressort un upside compris entre 3,6% et 3,7% comparativement au cours de MAD 146,1 observé le 4 février".