Marchés

Selon son scénario central, CFG anticipe une progression de 5,8% de la masse bénéficiaire en 2026. Retraitée des éléments à caractère exceptionnel, la masse bénéficiaire ajustée progresserait de 9,1% pour s’établir à 50,8 milliards de dirhams.  Les principaux moteurs identifiés restent les banques, les mines, les matériaux et travaux publics, l’immobilier et la santé, tandis que l’énergie et les télécoms contribueraient plus modestement à l’agrégat.

Cette évolution s’inscrit dans un contexte de normalisation des valorisations. La recherche explique sa lecture du marché à travers le différentiel historique entre le rendement des bénéfices (E/P) et le taux sans risque. En appliquant l’écart moyen observé sur la période 2014-2024 au niveau actuel du taux souverain à dix ans, la banque aboutit à un PER théorique proche de 20,2x, très proche du PER prévisionnel 2026 estimé à 20,6x. Cet écart marginal conduit CFG à considérer que le marché traite globalement à sa juste valeur, ce qui corrobore son scénario de consolidation pour l’exercice 2026.

La banque souligne toutefois que cette cohérence globale masque de fortes disparités sectorielles. Certaines valeurs de poids, représentant environ 22% de la capitalisation (Marsa Maroc, Taqa Morocco, Managem), traiteraient à des niveaux supérieurs à 40x les bénéfices 2026E, tandis que les banques  -que CFG considère comme les principales locomotives de croissance bénéficiaire en 2026- se négocient généralement en dessous de 15x, soit à des niveaux inférieurs au PER théorique du marché.

Afin d’estimer le potentiel intrinsèque de la place, les analystes de CFG Bank procèdent à une neutralisation des poches de survalorisation, en excluant les valeurs dont le PER 2026E dépasse 40x. Une fois ce retraitement effectué et après ajustement pour tenir compte du poids structurel du secteur bancaire, la banque aboutit à un PER théorique ajusté de 18,4x, faisant ressortir un potentiel résiduel d’environ 8% pour un portefeuille représentatif de la cote, épuré des extrêmes. Cette approche confirme, selon CFG, que la performance boursière en 2026 sera avant tout une affaire de sélectivité et de stock picking.

"Selon nos estimations du PER théorique, le marché traiterait actuellement proche de son niveau d’équilibre. Retraité des valeurs présentant des multiples de valorisation élevés (PER>40x), le marché devrait selon nos hypothèses, croitre d’environ 8%, toutes choses étant égales par ailleurs", résument les analystes.

Quelles valeurs pour 2026 ?

Dans ce cadre, CFG Bank met en avant huit valeurs jugées les mieux positionnées pour capter la croissance bénéficiaire à moyen terme (24 à 36 mois).

Sur Mutandis, le cours cible est fixé à 365 dirhams, faisant ressortir un potentiel de hausse de 50,8%. Le titre traite à 14,1x les bénéfices 2026E et 12,4x ceux de 2027E. CFG anticipe un TCAM du RNPG de 11,6% entre 2024 et 2028, soutenu par la montée en puissance de la production d’Aïn Ifrane, l’amélioration attendue des marges avec les hydrolysats de Dakhla et l’élargissement des débouchés à l’export. La capacité de distribution du groupe est également mise en avant, avec un dividend yield estimé à 4,3% en 2026E.

Pour Akdital, CFG retient un cours cible de 1.702 dirhams, soit un potentiel de progression de 47,6%. Le groupe se valorise à 29,2x les bénéfices 2026E, un multiple appelé à se normaliser rapidement à 20,2x en 2027E puis 15,7x en 2028E. CFG projette un TCAM du RNPG de 31,1% sur 2024-2030, porté par l’expansion continue du réseau hospitalier au Maroc, avec un objectif de 62 cliniques et 6.400 lits à horizon 2027, et par le démarrage de la stratégie d’internationalisation dans la région MENA.

Sur HPS, le cours cible est établi à 759 dirhams, correspondant à un potentiel de hausse de 44,2%. Le titre se valorise à 26x les bénéfices 2026E et 18x ceux de 2027E. CFG anticipe une forte accélération des résultats, avec un TCAM du RNPG de 33,4% entre 2024 et 2030, tiré par la montée en puissance du modèle SaaS, les effets d’échelle et les synergies liées à CR2. La banque souligne une visibilité élevée, matérialisée par un backlog record de 1,7 milliard de dirhams à fin T3-2025.

Concernant Crédit du Maroc, le cours cible est fixé à 1.299 dirhams, faisant apparaître un potentiel de hausse de 24,9%. Le titre traite à 12,1x les bénéfices 2026E et 11,1x ceux de 2027E. CFG anticipe une croissance régulière des résultats, avec un TCAM d’environ 11% sur 2024-2028, soutenue par la mise en œuvre de la stratégie « CDM Boost 2028 », l’amélioration de l’efficacité opérationnelle et la normalisation progressive du coût du risque.

Sur Aradei Capital, la celulle de recherche retient un cours cible de 558 dirhams, soit un potentiel de progression de 24,3%. Le titre se négocie à 16,4x le FFO 2026E et 15,7x le FFO 2027E. La banque anticipe un TCAM du FFO de 8,5% entre 2024 et 2030, soutenu par l’extension progressive du portefeuille d’actifs. La politique de distribution reste un point d’appui, avec un dividend yield estimé à 5,1% en 2026E, tandis que le programme d’investissement de 3,3 milliards de dirhams à horizon 2030 est intégré de manière prudente dans les hypothèses.

Pour CIH Bank, le cours cible est établi à 495 dirhams, correspondant à un potentiel de hausse de 24,1%. Le titre se valorise à 12,4x les bénéfices 2026E et 11,7x ceux de 2027E. CFG table sur un TCAM du RNPG de 9,8% sur 2024-2028, porté par la montée en puissance du modèle de banque digitale, la diversification du portefeuille de crédits et l’amélioration graduelle des fondamentaux.

Concernant Attijariwafa bank, CFG fixe le cours cible à 865 dirhams, faisant ressortir un potentiel de progression de 17,7%. Le titre se valorise à 14,2x les bénéfices 2026E et 13,5x ceux de 2027E. La banque anticipe une croissance plus modérée mais régulière, avec un TCAM du RNPG de 7% sur 2024-2028, reposant sur la solidité du modèle du groupe et son rôle central dans le financement de l’investissement domestique.

 Enfin sur CMGP Group, CFG Bank fixe un cours cible de 439 dirhams, faisant ressortir un potentiel de hausse de 15,5%. Le titre se valorise à 21,5x les bénéfices 2026E et 19,7x ceux de 2027E. Le scénario de la banque repose sur la poursuite de la croissance organique dans les métiers de l’irrigation et de l’agrofourniture, l’élargissement de l’offre produits ainsi que l’intégration des acquisitions récentes. CFG met également en avant l’exposition du groupe à la dynamique d’investissement agricole, dans un contexte de normalisation progressive du cycle climatique.

Au final, les stratégistes de la banque estime que la progression du marché en 2026 dépendra essentiellement de la croissance effective des résultats, dans un environnement de valorisations désormais normalisées.